摘要

盤點全球主要電影市場，2022年票房較2019年同期恢復率約為六至七成。海外國家2020年票房受疫情影響較為嚴重，2021年起進入恢復階段，當年票房較2019年恢復率多在三四成左右，2022年在更為寬松的疫情防控政策下實現進一步復蘇，美國、日本、英國、法國等國票房較2019年恢復率均在60~70%左右，在映影片數量恢復率略高于票房恢復率。

疫后恢復以內容供給為核心，頭部作品、本土作品、媒介競爭為關鍵要素。我們認為電影行業疫情后恢復核心仍取決于內容供給，由于電影拍攝時間周期較長、流程較多，產能修復往往需要時間，供應難以快速補足。就恢復速度而言，我們認為主要因素包括：1）頭部作品：頭部作品對于調動觀眾觀影需求、影院經營水平、行業整體信心均具有催化作用，且更多為具備較高視效特征和IP影響力的商業化作品。2）本土作品：不同國家電影行業對本國和國外內容依賴度存在差異，對于本土創作相對重要的國家，內容品質和產能穩定性是修復的關鍵。3）媒介競爭：疫情后線下娛樂受到普遍影響，用戶消費習慣或發生一定變化，海外流媒體分銷亦對線下觀影造成競爭。

(資料圖片僅供參考)

從渠道恢復走向內容恢復，預計電影市場加快回暖。我們認為中國大陸電影行業對比海外受疫情影響時間更長，渠道經營和內容供給受到更大影響，2022年恢復進程低于海外；但行業內容儲備豐富，可能為復蘇提供更高彈性。展望后續，我們認為行業初期將伴隨影院營業率的快速回升和重點影片的上映而實現票房提振，后續則重點關注疫情影響和內容定檔常態化節奏。我們預計2023年中性情形下含服務費票房547億元，較2019年恢復率約為85%；我們認為行業仍存在長期發展動能，產業升級將帶來新活力。

風險

疫情影響超出預期，重點內容供應不足或票房低于預期，行業競爭加劇。

正文

全球疫情政策進展和票房恢復總覽

結合全球疫情政策進展和票房情況，我們梳理了全球主要票倉國家和地區疫情政策調整時間線、疫情防控程度、票房恢復程度和內容供給恢復程度。

全球國家和地區疫情初期采取相對嚴格的防控措施，2021~2022年陸續調整。自2020年起新冠疫情爆發，全球各個國家和地區均采取了較為嚴格的防控手段，包括強制要求佩戴口罩、關閉公共場所和娛樂場所、限制聚集等。而后隨著疫苗和治療藥物的上市和推廣、防治方案的優化以及病毒的變異，海外國家和地區陸續調整了疫情防控程度，隔離時間縮短、出行限制解除、強制佩戴口罩要求取消等，而疫情早期相對嚴格的社交娛樂隔離措施，例如關閉公共場所等措施實施的比例亦逐漸下降。

海外重點票倉2022年票房較2019年恢復率多在六至七成。從票房情況看，海外國家和地區2020年票房受到疫情影響較為嚴重，2021年起進入恢復階段，當年票房較2019年恢復率多在三四成左右，2022年則在更為寬松的疫情防控政策下實現進一步復蘇，美國、日本、英國、法國、德國等國票房較2019年恢復率均在60~70%左右。從影片供給看，在經歷受疫情影響而導致的停工停產、影片大幅度下降后，隨著行業逐步復工復產，各國在映影片數量在2021~2022年穩步恢復；但在映影片數量恢復率普遍高于票房恢復率，我們認為說明儲備影片逐步釋放，但作品平均票房仍低于疫情前水平。從影院營業看，全球娛樂和公共場所的限制呈下降趨勢，截止2022年12月6日，全球（除中國）影院營業率恢復至92%，美國、拉丁美洲、EMEA（歐洲、中東、非洲三地區）等均恢復至八成以上。

境外重點國家和地區電影行業疫后復蘇情況

1、歐美：票房恢復至疫情前七成左右，供給仍是制約因素

美國票房恢復至2019年同期66%，供給總量恢復未過半、頭部效應明顯。根據Box Office Mojo，美國周票房2021年全年和2022年前48周分別恢復至疫情前2019年的40.8%和66.2%，而對應供給端而言，美國周在映影片數量2021年和2022年分別恢復至疫情前2019年的40.5%和48.8%。2021年12月底受益《蜘蛛俠：英雄無歸》頭部影片上映，根據Box Office Mojo，《蜘蛛俠：英雄無歸》當月在美國的票房占比為62.6%，當周和當月的美國總票房表現明顯超出2019年同期水平；而2022年7月受益《小黃人大眼萌:神偷奶爸前傳》和《雷神4：愛與雷霆》上映亦有較強頭部影片拉動票房修復表現。美國Top5影片票房占比亦在2020年和2021年取得明顯高出疫情前的水平，分別為92.5%和54.9%。

圖表：2022年美國周票房恢復至2019年的66.2%

注：2022年總票房恢復率為2022年前48周周票房合計值占疫情前2019年前48周周票房合計值的比例。

資料來源：Box Office Mojo，中金公司研究部

圖表：2022年美國周在映影片數量恢復至2019年的48.8%

注：2022年總在映影片為2022年前48周周在映影片合計值占疫情前2019年前48周周在映影片合計值的比例。

資料來源：Box Office Mojo，中金公司研究部

圖表：2019年至2022年10月美國月票房與在映電影數趨勢

資料來源：Box Office Mojo，中金公司研究部

圖表：2015~2021年美國Top5電影票房及占比趨勢

資料來源：Box Office Mojo，中金公司研究部

英國和法國票房分別恢復至2019年同期71.7%和65.5%，供給總量恢復分別超七成和九成。根據Box Office Mojo，英國周末票房2021年全年和2022年前48周分別恢復至疫情前2019年的45.1%和71.7%，2021年10月3日周末《007：無暇赴死》貢獻當周周末92.2%的票房，2021年12月19日周末《蜘蛛俠：英雄無歸》貢獻當周周末92.2%的票房；法國周末票房2021年和2022年分別恢復至疫情前2019年的45.6%和65.5%。

圖表：2022年英國周末票房恢復至2019年的71.7%

注：2022年總票房恢復率為2022年前48周周末票房合計值占疫情前2019年前48周周末票房合計值比例。

資料來源：Box Office Mojo，中金公司研究部

圖表：2022年英國周末在映影片數量恢復至2019年的72.9%

注：2022年總在映影片恢復率為2022年前48周周末在映影片合計值占疫情前2019年前48周周末在映影片合計值的比例。

資料來源：Box Office Mojo，中金公司研究部

圖表：2022年法國周末票房恢復至2019年的65.5%

注：2022年總票房恢復率為2022年前48周周末票房合計值占疫情前2019年前48周周末票房合計值比例。

資料來源：Box Office Mojo，中金公司研究部

圖表：2022年法國周末在映影片數量恢復至2019年的98.6%

注：2022年總在映影片恢復率為2022年前48周周末在映影片合計值占疫情前2019年前48周周末在映影片合計值的比例。

資料來源：Box Office Mojo，中金公司研究部

圖表：AMC 1Q18至3Q22收入及同比增速

注：2022年季度數據同比增長為與疫情前2019年同期相比較的水平。

資料來源：公司公告，中金公司研究部

圖表：AMC 1Q18至3Q22調整后EBITDA和自由現金流趨勢

資料來源：公司公告，中金公司研究部

2、亞洲：票房恢復水平分化，總供給數量恢復水平較高

?日本：根據Box Office Mojo，周末票房2021年全年和2022年前48周分別恢復至疫情前2019年的56.7%和68.5%，而對應供給端而言，周末在映影片數量2021年和2022年分別恢復至疫情前2019年的62.0%和88.0%，其中2020年10月16日《鬼滅之刃：無限列車篇》上映，助力疫情后日本電影市場票房復蘇。

?韓國：根據韓國電影振興委員會，月度票房2021全年和2022年1~11月分別恢復至疫情前2019年的30.5%和58.0%，而對應供給端而言，根據Box Office Mojo，周末在映影片數量2021年和2022年分別恢復至疫情前2019年的68.0%和86.2%。

圖表：2022年日本周末票房恢復至2019年的68.5%

注：2022年總票房恢復率為2022年前48周周末票房合計值占疫情前2019年前48周周末票房合計值比例。

資料來源：Box Office Mojo，中金公司研究部

圖表：2022年日本周末在映影片數量恢復至2019年的88.0%

注：2022年總在映影片恢復率為2022年前48周周末在映影片合計值占疫情前2019年前48周周末在映影片合計值的比例。

資料來源：Box Office Mojo，中金公司研究部

圖表：2022年韓國月度票房恢復至2019年的58.0%

注：2022年總票房恢復率為2022年1~11月票房合計值占疫情前2019年1~11月票房合計值比例。

資料來源：韓國電影振興委員會，中金公司研究部

圖表：2022年韓國周末在映影片數量恢復至2019年的86.2%

注：2022年總在映影片恢復率為2022年前48周周末在映影片合計值占疫情前2019年前48周周末在映影片合計值的比例。

資料來源：Box Office Mojo，中金公司研究部

疫后恢復要素分析：內容供給為核心，頭部效應強化

疫情對內容端的影響較對渠道端更為深遠，上游產能的完全修復需要過程。基于對海外重點國家和地區的分析，我們認為疫情對電影行業的制約因素首先體現為消費場景，即對影院經營的制約，繼而體現為對內容生產和供給節奏的影響；疫情后的恢復也先從渠道開始，疫情防控政策調整后，影院經營活動往往可以較快恢復，但票房恢復的核心仍取決于內容供給驅動的需求修復，從各國票房恢復情況來看，內容供給數量的恢復率和票房的恢復基本呈現正相關關系。而由于電影拍攝的時間周期較長、流程較多，好萊塢一部影片制作周期往往達到約兩年，上游產能修復也需要時間，因此導致疫情后內容供應難以快速補足。

圖表：全球主要票倉國家2021及2022年票房恢復情況

注：氣泡大小表示票房規模，票房恢復率指該年前48周周末/前11月票房合計值占疫情前2019年前48周周末/前11月票房合計值比例；內容恢復率指該年前48周周末在映影片合計值占疫情前2019年前48周周末在映影片合計值的比例。
資料來源：Box Office Mojo，藝恩，韓國電影振興委員會，中金公司研究部

而就不同國家和地區內容和票房的恢復速度而言，我們認為重要影響因素可概括為三點：頭部作品、本土作品、媒介競爭。

1、頭部作品：商業化大片成為短期復蘇的催化劑

頭部電影一錘定音，票房表現成為市場復蘇的風向標。我們認為，在行業復工的初期，頭部作品作用凸顯，對于調動觀眾觀影需求、影院經營水平、行業整體信心均具有重要催化作用，被寄予較高期待的重點影片的票房表現成為市場復蘇進程的風向標。以北美為例，根據Box Office Mojo，在影院關停5個月后，2020年8月上映的《信條》帶動行業的第一輪復蘇，當月影院數恢復至疫情前的65%，但由于《信條》票房表現相對不及預期，當月票房產出僅恢復至2019年同期的13%，疊加疫情反復，北美市場再度陷入低谷；直至2021年5月，隨著北美重點地區影院的復工以及《黑寡婦》《速度與激情9》等好萊塢重點影片的上映，北美電影市場漸趨回暖，并在2021年12月底上映的《蜘蛛俠：英雄無歸》的帶動下取得票房峰值，上映當周和當月的美國總票房表現亦明顯超出2019年同期水平。

頭部效應加強，確定性更高的商業片在復工初期更具優勢。與頭部作品重要性提升同步發生的是頭部效應的加強和市場的兩極分化，美國top5影片票房占比在2020年和2021年分別達到92.5%和54.9%，2021年僅《蜘蛛俠：英雄無歸》一部影片即貢獻全年票房的13%；而中腰部影片數量有所減少。在影片類型上，票房領先的頭部作品更多為具備較高視效特征和IP影響力的商業化大片，而口碑較好但體量較低的文藝片票房表現則相對不及預期。我們認為，疫情在一定程度上抬高了觀眾觀影門檻，商業化屬性較強的影片在復工初期具備更強的吸引力和票房確定性，更有可能收獲較高市占率。

圖表：北美市場月度票房及影院數量：重點影片對票房回暖起到關鍵助推

資料來源：Box Office Mojo，貓眼研究院，中金公司研究部
注：貓眼研究院未統計2022年4月以后數據。

2、本土作品：進口片有助于推動反彈，而韌性修復仍需本土內容

進口和本土影片內容結構對票房恢復范式和速度存在影響。我們認為，不同國家電影行業對本國和國外內容依賴度存在差異，在一定程度上也對疫情后恢復情況造成影響，如歐洲國家、中國香港相對依賴好萊塢進口影片，因此在本國疫情防控調整且有好萊塢影片供給的時期可以實現票房表現的較快反彈，但若好萊塢影片供給相對不足則容易陷入無片可放的局面，造成票房的波動；美國、中國及日韓地區票房中本土內容占比則相對更高，本地疫情對影片創作的影響可能導致復蘇的滯后，但一旦行業進入疫情后常態化軌道，整體恢復進程有望保持較好韌性。

對于本土票房占比較高的國家，本土作品內容品質和產能穩定性是行業修復的關鍵。亞洲重點國家韓國和日本非英語國家、均有相對完整的本土電影行業，與中國大陸市場存在一定類似之處。其中韓國本國影片以動作、劇情類中腰部影片為主，票房產出有所波動，雖然《釜山行2》等本地作品對票房恢復起到一定助推，但行業復蘇仍相對依賴《奇異博士2》等好萊塢影片表現。日本電影市場中動畫電影占據重要位置，且產能更加穩定、IP確定性更強，現象級作品《鬼滅之刃：無限列車篇》及穩定產出的《名偵探柯南》《航海王》等動畫劇場版為本地票房恢復提供重要支撐。

圖表：韓國電影票房進程及重點影片：仍在一定程度上依賴好萊塢影片

資料來源：Box Office Mojo，貓眼研究院，中金公司研究部

圖表：日本電影票房進程及重點影片：本土作品相對產出更穩健，承擔復蘇主力

資料來源：Box Office Mojo，貓眼研究院，中金公司研究部

3、媒介競爭：其他娛樂形式及流媒體渠道帶來一定挑戰

線下娛樂受到普遍影響，用戶消費習慣或發生一定變化。我們認為，近年來更多線上娛樂形式的興起對傳統線下娛樂造成挑戰，而疫情影響可能導致包括電影在內的線下娛樂受到更大競爭。同時根據BEA，疫情后美國服務業修復進度也有所分化，電影、演唱會和游樂場等可通過線上或室內活動替代的娛樂恢復率大概在 50~70%左右，低于視頻、音頻、體育賽事、旅行等可替代性更低的文化娛樂活動。我們判斷電影作為沉浸式較強、承載社交功能的線下娛樂形式仍具備需求剛性，但疫情影響和其他娛樂形式的競爭仍值得關注。

海外流媒體分銷亦對線下觀影需求造成一定分流。近年來迪士尼、華納、派拉蒙等傳統好萊塢制片方陸續推出了自有的流媒體平臺，并在疫情期間將部分影片通過線上渠道進行發行，以實現分銷策略多元化并為流媒體平臺吸引用戶，如《花木蘭》《青春變形記》等上線Disney+后取得較好播放量成績、帶動Disney+平臺發展，華納2021年旗下大片也較多采用“院網同步”的模式發行、在北美上映的同一天上線旗下HBO Max。我們認為，雖然目前海外院線行業逐步修復，但流媒體上映窗口期的縮短（從疫情前的90天縮減至30~45天）以及好萊塢制片方對流媒體獨家內容的產能傾斜對影片的線下票房表現可能仍存在一定影響，院線行業面臨的競爭格局相對復雜。

中國大陸電影行業恢復情況研判

1、疫情影響回顧：疫情較海外影響時間更長，但內容儲備亦較多

中國大陸受疫情影響時間更長致恢復率低于海外。2020年以來多輪新冠疫情先后對行業渠道經營和內容供給造成影響，雖然2021年中國大陸票房恢復率（73.3%）高于海外，但2022年疫情反復再次阻礙恢復進程，2022年1~11月累計實現票房284億元（含服務費，下同），同比降低35.9%，較2019年同期恢復率47.3%。

圖表：2021年及2022年1~11月中國大陸票房恢復率分別為73.3%/47.3%

注：票房含服務費。
資料來源：藝恩，中金公司研究部

圖表：2022年中國大陸月度票房伴隨影院營業和內容供給情況而波動

資料來源：藝恩，貓眼，中金公司研究部

圖表：中國大陸疫情情況及單日票房走勢：疫情爆發和反復期間票房產出受到影響

注：票房含服務費。
資料來源：國家衛健委，新華社，貓眼專業版，中金公司研究部

渠道端：疫情期間影院關閉造成直接影響，但復工節奏有所加快。影院作為重點線下娛樂場所受到疫情影響較為直接，在疫情首次爆發的2020年1月24日~7月20日期間，中國大陸影院集體關閉約半年時間；后續兩次疫情反復階段各地政府因地制宜出臺政策，對當地影院采取階段性關閉和上座率限制等舉措，但從影院關閉的時間和恢復營業的速度看，影響整體趨于減弱。我們認為影院關閉后的重啟主要涉及場地和人員準備等工作，影院管理者經歷多次疫情后對于場地彈性經營的經驗更加豐富，影院復工更為靈活。

內容端：疫情對國產上映、進口引進均造成影響，上映節奏尚未恢復。與海外市場相似，中國大陸內容端受疫情影響的程度較渠道端影院經營相比更深。從上映數量看，雖然2021年由于疫情相對可控，國產電影上映數量有所增長，但2020~2022年期間國產電影平均每年上映數量約340部、低于疫情前水平，進口電影上映數量亦由于疫情影響而銳減，每年約為50部、不到疫情前一半。我們認為疫情對內容端生產和上映節奏的影響是導致電影行業恢復率不足的核心原因，且上映影片的檔期效應和頭部效應更強，票房“旺季更旺、淡季更淡”，分布不均勻；但另一方面，前期未能上映的儲備影片也為日后行業的恢復提供了更多內容儲備，可能為未來票房貢獻彈性。

圖表：2015~2022年新上映影片數量：2022年國產影片上映數量有所減少，進口影片數量仍然較低

注：2022年數據為1~11月；不含重映影片。
資料來源：電影專資辦，藝恩，中金公司研究部

圖表：國家電影局故事電影劇本（梗概）備案、立項公示數量

資料來源：國家電影局，中金公司研究部

2、未來恢復展望：從渠道恢復到內容恢復，預計票房在波動中抬升

渠道端：預計影院經營狀態經歷“回暖——波動——穩態”的過程

2022年11月以來國家疫情防控政策優化， 預計短期影院營業率有望快速提升，2023年后影院經營在波動中逐步趨向常態化。在一系列政策的推動下，根據貓眼專業版，截至12月10日，中國大陸影院營業率已從此前11月末的35%左右快速回升至73.6%，廣東省/北京市/上海市影院營業率分別為81.7%/77.8%/80.4%，我們判斷在政策優化、《阿凡達2》待映、跨年和春節檔臨近的共同推動下，影院營業率短期內或持續較快回升。而展望后續，我們認為疫情仍是對影院經營而言最大的變量，政策優化后可能短期內存在新增病例的增長，從而影響人群客觀的觀影行為和主觀的觀影意愿，造成上座率、觀影人次等指標的波動；后續伴隨疫情影響弱化、日常生活進一步恢復，疫情造成的波動或日益減少，行業有望進一步回歸常態化發展軌道。

圖表：影片《阿凡達：水之道》預售表現較好

資料來源：燈塔專業版，中金公司研究部

圖表：2022年3月以來中國大陸影院營業率情況

注：營業影院為當日有票房上報的影院數；營業率為以2022年1月1日以來有票房上報的影院總數作為分母計算
資料來源：貓眼專業版，中金公司研究部

內容端：短期《阿凡達2》提供催化，后續關注儲備內容引進和定檔節奏

短期《阿凡達2》有效承接觀影需求，頭部影片作用彰顯。根據對海外市場的復盤，頭部商業化影片對于行業復工后的短期回暖具有重要意義，而從中國大陸看，定檔12月16日上映的《阿凡達：水之道》作為IP和主創團隊影響力較高、技術和視覺效果領先的重點進口影片有望承接用戶積累的觀影需求，成為行業復蘇的重要驅動因素。根據燈塔專業版，截至12月10日影片點映及預售總票房已超過1億元，平均票價約80元。我們此前發布報告，預計影片中性情況下票房或在20~30億元，建議后續關注影片口碑發酵帶來的向上彈性和疫情的可能影響。

內容定檔常態化為復蘇關鍵，關注跨年、春節檔及后續影片引進和定檔情況。我們認為影片供給的進一步常態化是行業真正常態化恢復的關鍵，臨近的跨年、春節檔期可能成為2023年全年國產票房表現的晴雨表，重點影片定檔和票房表現值得關注；同時進口影片經歷三年低谷期后能否得到更多引進和上映，也對于2023全年票房增長具有重要意義。從后續內容儲備看，國產和進口影片的潛在儲備均相對豐富，若定檔和引進節奏積極可能為行業復蘇提供有力助推。

?國產影片方面，雖然2023年具體定檔情況尚不明朗，但當前影片儲備豐富，涵蓋動作（如《維和防暴隊》）、喜?。ㄈ纭冻芤患胰恕罚?、科幻（如《流浪地球2》）、懸疑犯罪（如《平原上的火焰》）、歷史諜戰（如《無名》）、動畫（如《深?！罚┑戎攸c類型。參考對海外的分析，我們認為雖然行業短期復蘇可以借助好萊塢影片，但真正的常態化復蘇仍有賴于國產影片的穩定表現，多元、優質內容的持續產出有望推動行業進一步回歸可持續發展的軌道。

?國外影片方面，2023年北美定檔影片已相對豐富，且影片除漫威系列IP（如《驚奇隊長2》）、DC系列IP（如《海王2》）外，也包含其他豐富IP品類，包括《小美人魚》《變形金剛6：超能勇士崛起》《碟中諜7》《奧本海默》《沙丘2》等，其中不乏國內觀眾熟知且以往引進后取得較高票房的系列作品，我們認為若熱門影片后續得到引進有望進一步豐富內容供給，進口影片票房表現和占比亦有望有所回升。

圖表：部分細分類型重點儲備國產影片

注：影片或涵蓋多個類型，僅按主要類型分類；部分影片尚未披露全部信息；相關上市公司指參與出品或發行的重點上市公司；數據截至2022年11月30日。
資料來源：各公司公告，2022年中國金雞百花電影節推介會，貓眼專業版，藝恩，中金公司研究部

圖表：2023年已定檔好萊塢影片

注：數據截至2022年11月30日；色塊顏色表示上映季度。
資料來源：IMDb，貓眼專業版，藝恩，豆瓣，中金公司研究部

票房：2023年恢復率有望高于海外今年水平，長期潛力仍存

預計2023年中性情形下中國大陸含服務費票房547億元，較2019年恢復率約為85%。我們認為由于2022年中國大陸疫情多輪反復，可以理解為中國大陸電影行業恢復較海外延遲一年；以2023年票房較2019年的恢復率對比海外2022年較2019年的恢復率，考慮到全年影院營業率或基本維持高位、2023年國產和好萊塢片單均相對豐富，同時消費復蘇和疫情應對存在學習效應，多輪疫情對消費的負面影響程度有望逐次遞減，我們判斷票房較2019年恢復率可能比海外今年約七成的水平更高。我們預計在保守/中性/樂觀情況下中國大陸2023年含服務費票房分別為381/547/604億元，同比增速為23.9%/78.0%/96.5%，較2019年恢復率分別為59.3%/85.3%/94.1%。

行業仍存在長期發展動能，產業升級帶來新活力。我們認為若疫苗接種持續推進、民眾預期有效改善、醫療方案應對得當，疫情影響或在2023~2024年基本消化，中國大陸票房有望在2~3年內回歸疫情前水平。更長期而言，我們認為在行業內部，優質的內容創意有望持續涌現，技術工業化升級有望加速，同時伴隨居民文娛消費能力提升、觀影習慣的成熟，行業將實現優質內容和觀影人次增長之間的正反饋，推動優勝劣汰、無效產能出清，行業將從疫情前的渠道擴張紅利期過渡到產業升級的紅利期；在行業外部，我們判斷長視頻、短視頻等線上娛樂對觀眾注意力的吸引逐步觸頂、線上線下流量格局日益進入穩態，同時對比國外，中國電影市場受到流媒體分流影響相對較小、院線放映窗口期受到政策保護，渠道競爭壓力相對可控。我們判斷院線電影行業仍存在長期發展動能，將進入優質內容驅動的升級發展期。

圖表：2023年中國大陸票房預測：預計保守/中性/樂觀條件下含服務費票房分別為381/547/604億元

注：2022及2023年中國人口采用IMF預測數據。
資料來源：藝恩，國家統計局，IMF，中金公司研究部

公司業績：四季度短期仍然承壓，2023年有望逐步改善

電影公司伴隨行業經歷低谷和復蘇，內容公司、輕資產公司抗風險能力相對較強。重點電影公司2019年以來業績表現基本與行業同步，先后經歷了1Q20~3Q20影院關閉的第一次低谷期、4Q20~1Q22的第一次恢復期、2Q22疫情反復的第二次低谷期、3Q22起的第二次恢復期，但收入利潤水平以及影投公司觀影、賣品、廣告具體業務的表現較疫情前水平仍有差距。從公司屬性上看，我們認為偏重資產、影投業務占比較高的公司由于租金等支出相對剛性，業績受損相對嚴重，而以內容出品發行為主的內容方和以輕資產經營模式為主的票務/技術服務方由于成本費用把控能力較強，抗風險水平和盈利情況相對較好。

4Q22各公司業績或仍有所承壓，但2023年起可能逐步改善，頭部公司優勢有望放大。展望后續，我們認為4Q22雖有《阿凡達：水之道》在年末的提振，但10月及11月內容供給相對不足，中國大陸含服務費票房分別同比下降71.8%/69.6%，我們判斷行業公司業績或仍相對承壓，而2023年各公司經營水平有望伴隨內容定檔常態化及大盤回升而逐步改善。同時，我們認為產業鏈各環節將加速創新升級，內容方面，精品優質內容的持續產出仍是行業發展和公司競爭力提升的關鍵，頭部內容方依托在細分品類的深耕，工業化、品牌化能力的建設，競爭優勢有望進一步凸顯；渠道方面，我們認為影院終端建設或有放緩、出清整合可能加速，頭部影投公司依托較強資金儲備和經營效率、影院品牌化建設和創新業務的開展，市場份額有望提升。

風險

疫情影響超出預期。我們認為若疫情后續影響加大可能導致居民觀影意愿受到影響或電影院無法正常經營，從而導致觀影人次不及預期或影片撤檔風險，對票房恢復進程造成影響。

重點內容供應不足或票房低于預期。我們認為，影片內容質量是決定票房水平的關鍵因素。如果后續影片定檔或引進數量不足，或上映影片內容品質不及預期，票房恢復進度可能會受到影響，行業內公司經營情況也會受到影響。

行業競爭加劇。我們認為若行業競爭加劇可能對于部分公司原有的業務優勢造成影響，或者導致票補提升和票價降低，從而影響部分公司的業績表現。

本文作者：張雪晴、楊寧、焦杉，來源：中金點睛 (ID:CICC_Perspective)，原文標題：《中金 | 電影行業疫后恢復：大幕重啟，光影迎春》

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