本次經濟工作會議解讀，我們并不按照通稿順序去常規解讀，而是按照資本市場的關注點去拎出幾個重點。

(資料圖片僅供參考)

1、當下社會信心和發展預期急需提振

當下經濟預期偏弱。11月制造業生產經營活動預期指數為48.9%，是2020年3月以來新低；今年前11個月累積社融增速0左右；民間固定資產投資增速出現了2008年以來的第二次轉負（上一次是2020年疫情初期）。

明年經濟工作的核心之“綱”是什么？改善預期，提振信心。通稿中指出，“當前我國經濟恢復的基礎尚不牢固，需求收縮、供給沖擊、預期轉弱三重壓力仍然較大”、“明年經濟工作千頭萬緒，要從戰略全局出發，從改善社會心理預期、提振發展信心入手，綱舉目張做好工作”。

2、穩增長重心提升，但是有“邊界”，六大統籌框定舞臺邊界

通稿強調的六大統籌“統籌疫情防控和經濟社會發展”“統籌經濟質的有效提升和量的合理增長”“統籌供給側結構性改革和擴大內需”“統籌經濟政策和其他政策”“統籌國內循環和國際循環”“統籌當前和長遠”。過去很多年的經濟工作當中，都出現過統籌不當的個別問題，早些年過度追求經濟量但是質提升不夠的粗放問題；近些年有地方疫情過度防控對經濟發展形成過大干擾、也有地方防疫不當造成疫情早期擴散的、化解風險所觸發的風險問題比如地產、碳減排年底突擊造成資源價格飆升問題等等。這些統籌本質就是穩增長經濟工作的方法要求，是邊界的概念。

3、提振信心之一：政策組合預計偏擴張，經濟目標預計5%左右、專項債預計4萬億左右、赤字率預計3%左右。

4、提振信心之二：擴內需是優先位置，但要區分投資、消費的擴張動力。

從明年增速彈性而言從大到小排序是，△消費增速（2023年與2022年增速差值，后同）＞△地產投資增速＞△制造業投資增速＞△基建投資增速，基本是今年數據表現反過來即可（基建和制造業增速較高，社零和地產投資增速較低）。

從彈性動力而言，消費基本內生動力為主，政策能期待的或不多（大規模中央舉債發行消費券依然概率較低，更可能是保持最近幾年地方根據財力適度發行地方消費券模式），可以交易消費客觀修復，但對純粹的消費政策交易要謹慎；投資更加依賴政策支持動力，政策期待可以放高，因此投資要緊跟政策，也是交易的核心因素，基建關注準財政，制造業關注投資相關的政策支持甚至真金白銀的貼息。

因此，明年經濟修復力量主要看四塊：消費修復、地產止跌、基建維持高位、制造業技改對沖新增投資回落。這當中，政策主動有為的抓手是基建和制造業技改。

5、提振信心之三：財政激勵模式或在變化

從過去的以收定支（平衡性財政）+幫優抵劣（減稅）逐漸走向以支定收（功能性財政）+激勵行為（貼息），當然，這種轉變肯定不是一蹴而就，但就基建和企業激勵兩個具體角度而言，我們的確觀察到了明顯的變化。

從基建去看平衡財政到功能財政的初步演變：過去市場預判基建增速，很一致的邏輯就是分析資金來源，以收定支思路濃厚，俗話就是“有多少錢，辦多大的事”，但今年從政策性金融債的創新開始，其實就打破了這個分析范式，戰略上需要多少基建，缺的錢想辦法籌措創新解決，俗話就是“辦多大的事，搞多少錢”。

從貼息看財政激勵的初步演變：如果同樣金額的一筆錢，用于減稅和用于投資貼息，這個錢會有如何不同的撬動作用？會有如何不同的撬動主體？如果是減稅，其實是幫優不幫劣，只有有利潤的企業才能享受所得稅的減稅，虧損的企業不交稅反而享受不到，而利潤是過去一段時間既定的結果，并不對應企業未來行為有直接關系，比如我過去利潤很高且獲得了減稅，但我也不一定就會投資，因為投資傾向無法勉強。如果是投資貼息，本質是激勵行為，不管虧損不虧損，不管你資負表歷史情況如何，只要此刻你擴張投資，那么財政就給貼息，因此貼息對當下投資行為會有更直接有效的激勵，撬動效果可能更好。（這里我們不展開探討最終政策效果比較，只是簡單比較不同政策的當期激勵）。

明年財政政策中，最值得關注的就是財政中的貼息總額有多大（對制造業投資意義比較大）、準財政中的政策性金融債擴大多少（對基建投資意義比較大），甚至有新的準財政工具創新也是可能的。

6、提振信心之四：貨幣政策力度“總量要夠”

央行劉國強副行長在經濟工作會議后公開表示，貨幣政策“總量要夠、機構要準”，數量和價格工具都有空間。明確了貨幣政策在未來半年依然比較確定的寬松基調，降息降準依然都有可能。明年如服務業修復順暢，核心CPI預計年底或有過2%風險，那么貨幣政策或有重新思量，當下并無此慮。

7、提振信心之五：穩定“人”心

穩定民營經濟的人心。通稿提及“堅持兩個毫不動搖，要從制度和法律上把對國企民企平等對待的要求落下來，從政策和輿論上鼓勵支持民營經濟和民營企業發展壯大。依法保護民營企業產權和企業家權益"。后續政策和輿論（比如會議或重大社論）或許都能夠期待。

穩定外資的人心。通稿提及“要積極推動加入全面與進步跨太平洋伙伴關系協定和數字經濟伙伴關系協定等高標準經貿協議，主動對照相關規則、規制、管理、標準，深化國內相關領域改革”。全面與進步跨太平洋伙伴關系協定和數字經濟伙伴關系協定都是高標準的經貿協議，我們主動靠攏積極推動，那也就意味著對于自身的相關改革有正向預期。

穩定平臺經濟的人心。通稿提及“要大力發展數字經濟，提升常態化監管水平，支持平臺企業在引領發展、創造就業、國際競爭中大顯身手”。重點關注國際競爭中大顯身手，或鼓勵平臺企業出海業務進一步發展。

8、提振信心之六：穩地產

地產不穩，經濟難穩。地產一日下跌不止，政策或一日不停，未來5年 LPR調降、一線之外的購房限制取消以及人才引進之下的靈活政策紅利等都有期待。但一線城市的放松仍需冷靜看待，大概率排序靠后，或還未走上日程。

9、提振信心之七：降碳等篇幅變少

明年經濟的重心在穩增長，降碳在現行約束下已經軟化（2022年并未設定單位gdp能耗下降的定量要求、統計核算口徑優化），可關注明年兩會政府工作報告，從現在政治局和中央經濟工作會議通稿而言，降碳明年或不會額外變化節奏干擾經濟。

本文作者：張瑜，來源：華創證券?(ID:Open_Mind_27)，原文標題：《張瑜：一切圍繞“提振信心”——中央經濟工作會議極簡解讀》

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關鍵詞： 經濟工作 伙伴關系 貨幣政策