報告摘要

第一，出口對中國經濟來說是一個很重要的變量。2021年中國制造業增加值為31.4萬億元，占全球比重近30%，高于中國18%左右的全球人口占比，主要是中國是制造業中心之一，有一部分產能和產品是供給全球的。2021年出口金額達21.7萬億元。

第二，出口從邊際變化來說在回落中。2022年12月出口同比-9.9%，較前值進一步走低，這樣四季度單季出口同比增速為-6.5%，從四個季度15.5%、12.4%、10.3%、-6.5%的走勢來看，本輪出口下行斜率相對較為陡峭，大體介于1998-1999、2008-2009年兩輪之間，較2015-2016年速度更快。

【資料圖】

第三，從這幾輪不同背景來說，1998-1999是金融危機，但局限于東亞和東南亞；2008-2009是全球金融危機，涵蓋中國出口主要市場，兩輪共同點是均為突發的強外生沖擊。2015-2016本質上是2010-2014全球經濟低迷的延續，之前海外主要經濟體也一直在量化寬松（QE）。而本輪是全球經濟從復蘇轉放緩，且沒有危機出現，本不具備突發性；但本輪因為疊加疫情期間全球商品對服務替代所帶來的貿易超高增長透支，以及歐美高通脹背景下罕見的持續快速加息，所以下行斜率被助推。

第四，歷史上三輪均出臺了系統性的擴大內需政策，1998年提出“立足擴大國內需求，加強基礎設施建設”，發長期國債拉基建；2008年提出“把擴大內需作為保增長的根本途徑”，先下調房貸利率，后出臺一籃子固定資產投資計劃；2015-2016年主要是借助“房地產去庫存”。從這樣一個角度我們可以更清晰地理解本輪擴大內需戰略，在年度展望《走出谷底》中，我們指出2023年政策會推動消費復蘇，同時穩地產、托基建、拉制造業。宏觀面仍處于對這一邏輯的反映之下。

第五，從主要出口目標市場來看，12月對美、日、東盟的降幅均較11月略收窄，對歐盟出口的降幅明顯擴大，可能是前期歐洲經濟放緩的映射，三季度歐盟經濟景氣度下行速度較快，在前期訂單上應已有反映。對東盟出口仍在正增長區間，但較10月之前也已顯著走低。

第六，從主要出口商品來看，和11月相比并未呈現明顯的整體趨勢性。其中箱包、服裝、玩具等勞動密集型產品；家具、家電、燈具等地產系耐用消費品增速上均略好于11月。電子產品中手機增速亦好于前值；自動數據處理設備是主要拖累項。汽車出口增速低于前值，不過量級仍大致相當。不過值得注意的是，通用機械設備出口弱于季節性，同比降幅較大，或在一定程度上與海外資本開支放緩下降有關。

第七，12月進口同比為-7.5%，略高于11月的-10.6%，但這一變化主要由基數分布導致。映射地產系投資需求的鋼材、映射制造業投資需求的銅，目前進口數量同比均為顯著負增長。整體而言，進口需求在較低的位置，尚未出現典型的修復趨勢。隨著各城市疫情逐步達峰，春節后消費和投資需求有望環比出現超季節性脈沖，CRB同比周期同時段應也處于底部位置，屆時進口需求應該會有一個釋放。

正文

出口對中國經濟來說是一個很重要的變量。2021年中國制造業增加值為31.4萬億元，占全球比重近30%，高于中國18%左右的全球人口占比，主要是中國是制造業中心之一，有一部分產能和產品是供給全球的。2021年出口金額達21.7萬億元。

在前期報告《制造業投資的三因素框架》中，我們對此有過詳細分析。決定中國制造業投資的三因素分別是需求、庫存、政策。對于需求來說，彈性最大的仍是外需；其次是內需的建筑業。

出口從邊際變化來說在回落中。2022年12月出口同比-9.9%，較前值進一步走低，這樣四季度單季出口同比增速為-6.5%，從四個季度15.5%、12.4%、10.3%、-6.5%的走勢來看，本輪出口下行斜率相對較為陡峭，大體介于1998-1999、2008-2009年兩輪之間，較2015-2016年速度更快。

2022年12月出口同比增長-9.9%，低于前值的-8.9%；四個季度出口同比分別為15.5%、12.4%、10.3%、-6.5%；2022年年度出口增速為7.0%。

歷史上類似的是1998-1999年，1998年一季度的出口同比增速還有13.7%，二季度就下行至2.6%，三四季度進一步至-2.1%、-7.6%，1999年一季度跌幅進一步加深。

類似的時段還包括2008-2009年，2008年三季度的出口同比增速是23.3%，四季度至4.4%，2009年一季度至-19.8%。

2015-2016年度出口負增長就相對比較平滑，2014年全年增速為6.0%，2015年一季度為4.5%，二季度為-2.9%，三季度為-6.4%。

從這幾輪不同背景來說，1998-1999是金融危機，但局限于東亞和東南亞；2008-2009是全球金融危機，涵蓋中國出口主要市場，兩輪共同點是均為突發的強外生沖擊。2015-2016本質上是2010-2014全球經濟低迷的延續，之前海外主要經濟體也一直在量化寬松（QE）。而本輪是全球經濟從復蘇轉放緩，且沒有危機出現，本不具備突發性；但本輪因為疊加疫情期間全球商品對服務替代所帶來的貿易超高增長透支，以及歐美高通脹背景下罕見的持續快速加息，所以下行斜率被助推。

中國出口增長在2021年、2022年前三季度分別為29.6%、12.5%，映射的是海外疫后修復，疊加商品對服務替代所帶來的全球貿易擴張。

這一過程一旦結束，會有一個高位回落效應。同時，高通脹背景下歐美不斷加息助推了需求放緩。美國聯邦基金利率從2020年一季度的0.25%上行至2022年底的4.5%。

歷史上三輪均出臺了系統性的擴大內需政策，1998年提出“立足擴大國內需求，加強基礎設施建設”，發長期國債拉基建；2008年提出“把擴大內需作為保增長的根本途徑”，先下調房貸利率，后出臺一籃子固定資產投資計劃；2015-2016年主要是借助“房地產去庫存”。從這樣一個角度我們可以更清晰地理解本輪擴大內需戰略，在年度展望《走出谷底》中，我們指出2023年政策會推動消費復蘇，同時穩地產、托基建、拉制造業。宏觀面仍處于對這一邏輯的反映之下。

在年度報告《走出谷底》“三輪擴大內需戰略的主抓手分別是基建、地產、制造業”中，我們對此有相對詳細的回顧和梳理。

從主要出口目標市場來看，12月對美、日、東盟的降幅均較11月略收窄，對歐盟出口的降幅明顯擴大，可能是前期歐洲經濟放緩的映射，三季度歐盟經濟景氣度下行速度較快，在前期訂單上應已有反映。對東盟出口仍在正增長區間，但較10月之前也已顯著走低。

12月對美出口同比為-19.5%，略高于前值的-25.4%。對日本出口同比為-3.3%，略高于前值的-5.6%。對東盟的出口7.5%，略高于前值的5.2%。對中國香港地區的出口同比為-22.7%，略高于前值的-25.5%。

12月對歐盟出口同比為-17.5%，顯著低于前值的-10.6%。

從歐盟經濟景氣指數、歐元區19國經濟景氣指數看，12月比11月實際上有好轉；但出口是訂單先行的，12月出口的回落應是7-10月出口下行的映射。

從主要出口商品來看，和11月相比并未呈現明顯的整體趨勢性。其中箱包、服裝、玩具等勞動密集型產品；家具、家電、燈具等地產系耐用消費品增速上均略好于11月。電子產品中手機增速亦好于前值；自動數據處理設備是主要拖累項。汽車出口增速低于前值，不過量級仍大致相當。不過值得注意的是，通用機械設備出口弱于季節性，同比降幅較大，或在一定程度上與海外資本開支放緩下降有關。

箱包出口同比14.9%，好于前值的12.2%。服裝出口同比-10.3%，好于前值的-14.9%。玩具出口同比-10.1%，好于前值的-21.9%；家具出口同比-14.8%，好于前值的-15.9%；燈具出口同比-11.9%，好于前值的-18.2%。家電出口同比-20.9%，好于前值的-22.9%。

手機出口同比-29.2%，好于前值的-33.3%。自動數據處理設備及其零部件出口同比-35.7%，低于前值的-28.3%。

汽車出口同比90.7%，低于前值的113.1%。

通用機械設備出口環比-0.1%，低于2021年12月環比的11.5%、2020年12月環比的19.1%，同比為-13.2%，顯著低于前值的-3.2%。

12月進口同比為-7.5%，略高于11月的-10.6%，但這一變化主要由基數分布導致。映射地產系投資需求的鋼材、映射制造業投資需求的銅，目前進口數量同比均為顯著負增長。整體而言，進口需求在較低的位置，尚未出現典型的修復趨勢。隨著各城市疫情逐步達峰，春節后消費和投資需求有望環比出現超季節性脈沖，CRB同比周期同時段應也處于底部位置，屆時進口需求應該會有一個釋放。

從主要進口商品來看，鐵礦砂進口數量同比5.6%，高于前值的-5.8%；鋼材進口數量同比為-30.0%，高于前值的-47.2%。原油進口數量同比4.2%，低于前值的11.8%。大豆進口數量同比19.0%，高于前值的-14.2%。銅進口數量同比為-12.8%，低于前值的5.8%。

本文作者：廣發宏觀郭磊，本文來源：郭磊宏觀茶座，原文標題：《【廣發宏觀郭磊】本輪出口下行和歷史上幾輪周期的區別》

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關鍵詞： 投資需求 金融危機 自動數據處理