進入2023年后，華寶基金的權益團隊似乎正在迸發出新的活力。新銳基金經理開始出現，并在這個老牌的團隊里找到發揮空間。

夏林鋒即是其中之一，他現任權益投資部副總經理、權益投資副總監。目前管理著華寶旗下多只基金。

(資料圖片僅供參考)

在日前的一場演講中，他詳細敘述了他對市場、行業的觀點，以及投資理念，其中的很多說法非常新穎且有啟發，“資事堂”紀錄整理后予以成文（采第一人稱，有少量刪節調整）。

我們現在怎么研究市場?

如果把A股當成一個股票來研究，影響它的兩個因素：第一是PE（市盈率），第二是它的EPS（每股盈利）。

PE的走向就是流動性的走向。

比如，貨幣政策是否寬貨幣？如果寬貨幣還不夠，那么是否存在寬信用？歷史上，寬信用對股市基本面有非常大的幫助。

對于流動性的重視，在2009年涌現了一個策略：“M1定買賣”。

當時，機構發現，M1曲線的拐點，往往伴隨著市場風格的切換。2009年7月份是如此，2009年、2011年甚至到2015年，也是如此。

當市場風格切換向成長，價值股（比如當年的國企股）估值很低。

但這個規律現在被放棄了，因為M1是很難預測的，尤其是M1包含了企業活期存款，而企業活期存款很難預測。

所以，機構的研究重點又回到了流動性，“影子銀行”開始發展后，大家去研究社融增量，后來也去研究社融存量的同比。

到2022年，終于發現了一個現在比較有用的東西——中長期貸款的存量同比。

中長期貸款的存量同比代表信用，它基本上由兩筆錢組成，其一，銀行對 B端的企業的中長期貸款（主要用于產能擴張等投資）；其二是對C端的個人的貸款，大部分是房貸。

所以，居民端和企業端核心的信用的錢出來，經濟就會復蘇；假如還沒出來或者是反向波動、降速的，整個經濟都會有壓力。它是比較前置的一個指標。

2023年的2月份，大家看到了拐點。

現在市場還是比較低迷，但我們看到了希望：拐點向上證明信用寬得出來。

投資有一句話叫，方向重于幅度。能賺錢的時候，還是應該開心一點。

去年以來越來越有信心

再看EPS，這是我們機構投資人最擅長研究的東西。我們的老本行是預測業績、跟蹤業績，再糾錯。

預測業績要看行業、看格局、看產品漲價跌價、看毛利率，看凈利率，看杠桿等等，最后拆出來業績預測模型。我們每天干的事情，就是拆模型。而且，我們每個季度都會把所有公司放一起看（比較）。

這輪周期的頂部，最好的時候大概是2021年的2季度（按可比的角度）。隨后增速向下，到2022年，挑戰是很明顯的。因為業績是下修的，除了“靜態管理”以外，經濟本身有周期，這是很難做的階段。

但回頭想，到2022年3季度，尤其到4季度，會越來越有信心，經濟的業績是企穩回升的。

去年4季報還沒披露完，大概推斷，4季度應該比3季度同比增速高。

第一，寬信用，看到了契機；第二，業績看到了企穩復蘇的跡象。

尤其第二點更重要。

過去好多公司業績都虧損了，PE 、PB有可能是陷阱。但現在，業績慢慢往回（升），買的東西是成長了，不是一個陷阱，這個時候至少心里是很踏實的。

在“卷”以外找一條“新路”

夏林鋒說，希望找到三年后業績能翻一倍的上市公司，這樣未來哪怕估值不變，股價也能翻一倍。

所以，在日常工作中，對業績是一個季度、一個季度去“拆細”的。

行業里有非常多的專家資源、有非常多優秀的賣方幫助，可能會做得更精細。（按季度）已經不過癮了，要去“拆”月的數據、周的數據、天的數據。

一些很核心的股票，大家是在按天看數據。

這種方法也有問題。到了（某個階段）也得換個思路。投資的初心是賺錢，應該想清楚它的起點和終點。

起點是什么？比如投資一些“落難的英雄”，在很底部的時候介入，綜合考慮以老板的段位、市場的規模和公司的地位、本身的規模、行業的格局，就不應該是這樣的市值。

想這些東西反過來會有一種抽絲剝繭、大道至簡的感覺。

想清楚起點是什么，再想終點是什么，就是另外一種投資思路，不容易太“卷”。

大牛市還是小牛市？

市場方面，機構會很糾結兩個問題。

第一個問題，到底是大牛市還是小牛市？

客觀講，這事光討論是討論不明白的，是邊走邊看的。

回想中國股市的歷史，幾次有代表性的行情（都是這樣的）。

比如2012年，當時市場普遍認定經濟增長是L型（增速會下臺階）。但2012年4季度，經濟增速意外的出現了小幅反彈。引發市場的亢奮，在2012年4季度，以銀行為代表的價值股漲了很多，有些甚至翻倍。但到2013年春節之后，大家發現其實經濟增速還是之前的L型規律，最終大家慢慢接受了這種狀態。

類似的，2013年到2015年大宗商品的價格調整也極其劇烈。對傳統周期行業來說，這個周期極其痛苦。也一定程度推動了2016年的供給側改革的發生。但回顧下政策，從2014年流動性有所放松，到之后寬貨幣、寬信用，還有供給側的加持。大宗商品的價格和PP，最終還是回到了比較高的位置。

所以，關于這個問題，我也沒有結論，也是持續跟蹤去判斷，需要邊走邊看。

結構牛還是全面牛

第二個問題，到底是結構性的牛市，還是全面的牛市。

市場好的時候，所有人都“享受”泥沙俱下以后的“否極泰來”，大家都躺著賺錢。

2008年、2012年、2018年底，都是躺著賺錢的，買啥都行。

但現在不是這樣的點，現在（市場里）有些東西便宜，有些東西不便宜，是考驗的時候。

所以，我們做投資的時候，買股票應該買量價齊升的、戴維斯雙擊的。而我們追求效益、戴維斯雙擊，前提是起點的價格最好便宜一點。

成長很好，估值又很低，就是投資的王者。

我自己復盤過非常多的10倍股，甚至20倍股，如何成長起來的。

往往開始都是很便宜，比如白酒在2014年只有不到10倍的PE，后來成就了20倍到30倍的漲幅。

有比較舒服的起點，做投資會更舒服一點。

這可能對未來1~2年有一定幫助。

假如起點比較貴，會比較難受。

比如，回到2016年比較貴的是TMT。因為2013~2015年，TMT都是牛市，牛完以后跌完以后，到2016年還是偏貴，尤其以PB的角度還是偏貴。

所以我就看2016~2017年，做TMT的人是比較難受的，但是買了一堆核心資產的人是比較舒服的，他可以享受更多的機會

做TMT的人其實很辛苦，后來發現賺的錢還沒有別人多，是一種比較痛苦的狀態。

總結來說，（目前）方向的確值得看好，看到流動性沒問題，而且寬信用，同時業績企穩回升，貝塔是向上的，所以一定賺錢，尤其未來1~2年沒有發現問題的時候。

四個方向找強阿爾法

面對弱貝塔的市場，我們團隊努力的方向是，找到一些強阿爾法。

每個時代有每個時代的資產，同時有每個時代的企業家，我們要找到它們，找到那些“時來天地皆同力”的好公司。我們后續關注的方向是以下幾個：

第一個方向是，地產產業鏈。

2023年，地產是核心變量之一。中國房地產的高點交易量是每年18萬億平米。2022年是13.5萬億平米交易量。2023年到底是14萬億平米還是15萬億平米，沒有誰有把握。

（換個角度），地產產業鏈，一方面起點（估值）低，另一方面，除了新房，還能做二手房生意。同時，這個產業鏈上還有比如國貨崛起這種阿爾法在。這是我們喜歡的一些投資機會。

第二點方向是疫后修復，這個業內有點一致預期了。

里面有很多小的話題值得探討，比如場景的修復，累積需求的釋放，都可以定位是一個貝塔的修復，但貝塔修復之外我們也需要阿爾法。

比如，連鎖服務酒店業，可能是值得學習的一個行業。

酒店業可以多品牌，其他地方沒幾個行業可以做到這一點，包括餐飲也很難。酒店可以規模效應，它的平臺、中央預定系統，可以給新的品牌導流。

但是做投資，還需要一些阿爾法的東西。我對開店很敏感，比如在中國，什么級別的品牌能開1000家店，什么級別的品牌可以開3000家，什么品牌可以開5000家，還有哪些品牌可以開1萬家。最高的品牌能開到3萬家，但是有些可以，有些不可以，這也是值得關注和學習的。

在單品牌的天花板疊加到多品牌運營的時候，發展的天花板會比別人再高一些。

第三是TMT。

過去幾年是TMT比較糟糕的時候。政策不太（友好），周期就更糟糕。

疊加周期來看，至少我們現在可以給出結論：TMT處于一個周期的底部。

底部以后，貝塔可能要企穩。從投資角度，它有可能是先阿爾法、后貝塔，或者說阿爾法疊加弱貝塔。

總而言之，它進入一種可為的狀態。尤其A股很多股票都跌了百分之七八十，很多東西又回到“三年一倍”、能賺錢、特別舒服的狀態。

第四是醫藥。醫藥已經開始有表現了。

從節奏上，醫藥是早在TMT之前的，2022年就開始表現了。

企穩以后，大家找到了很多個股，不是傳統的龍頭股。傳統“老龍頭”只代表了企穩了。

機構投資人又去找了一些強阿爾法，有很多醫藥股，尤其創新藥，都是新的公司，我們會重點研究下。

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