核心觀點

(相關資料圖)

資金利率回落，央行大幅回籠。本期為4月第一周，隨著3月下旬降準落地和月末財政存款下放，跨季后銀行間資金利率明顯回落，與此同時，央行逆回購順勢大幅回籠，DR007 在期初明顯回落后有所上行。逆回購貢獻的超儲比率往往與銀行間流動性寬裕程度負相關，本期末央行逆回購余額已回落至290億元，銀行間流動性中性偏寬，下周后半周進入4月稅期，4月又是稅收大月，預計屆時央行逆回購會再次放量，銀行間流動性會略有收斂，廣義流動性也面臨短期壓力測試。

票據利率明顯下行，信貸預期再現分歧。4月初跨季后票據轉貼現利率明顯回落，市場又開始對4月信貸產生悲觀預期，但我們認為可以樂觀一些。市場的悲觀預期一方面源自過去幾年經濟動能和信貸需求前高后低引起的思維慣性，另一方面源自今年兩會政策基調和經濟目標低于預期的線性外推。但從近期服務業 PMI、央行調查問卷和旅游消費感知來看，經濟仍在復蘇通道中，信貸需求也會繼續恢復。4月是信貸小月，去年4月由于疫情導致基數極低，今年4月銀行信貸規劃缺乏合適參照系，可能導致銀行對4月信貸供需格局產生分歧，這種情況下月初票據利率對信貸需求的指向意義不強，我們預計在去年極低基數上，4月信貸大概率繼續維持同比多增，信貸結構也會明顯改善。

近期市場關注存貸款利率調整的可能。雖然引導存款利率下行是大部分銀行期待，往后看也有空間，但由于存款競爭存在囚徒困境特征，同時銀行體系對存款利率市場化調整機制也還在摸索期，全行業存款利率下行還需要央行引導，目前是否時機已到還有待觀察。貸款利率引導權限在更高決策部門，一季度信貸超預期，貸款利率和銀行息差也在歷史低位，繼續引導貸款利率下行可能不是當前信貸政策的重心，預計近期 LPR 下調概率不高。

本期觀察：央行回籠、信貸分歧和存貸利率

本期觀察區間為2023年4月1日~2023年4月7日。

資金利率回落，央行大幅回籠。本期為4月第一周，隨著3月下旬降準落地和月末財政存款下放，跨季后銀行間資金利率明顯回落。與此同時，央行逆回購順勢大幅回籠，本期央行公開市場共開展290億元7天逆回購操作，逆回購到期11,610億元，凈回籠11,320億元，隨著央行大幅凈回籠，DR007在期初回落后有所上行，日度走勢與去年同期類似（見圖3）。

我們前期降準點評（《如何理解歷史唯二的 3 月份降準？》）中提及，逆回購貢獻的超儲比率往往與銀行間流動性寬裕程度負相關。本期末央行逆回購余額為290億，央行逆回購從歷史性高值回落至0附近，銀行間流動性中性偏寬，這種狀態在3月上旬也有體現，但3月中旬稅期開始后，逆回購規模又快速上升，DR007也隨之上升。下周后半周進入4月稅期，4月又是稅收大月，我們預計屆時央行逆回購會再次放量，銀行間流動性會略有收斂，同時廣義流動性也面臨短期壓力測試。

票據利率明顯下行，信貸預期再現分歧。3月末，票據轉貼現利率明顯沖高，一定程度上扭轉了前期市場對3月信貸的悲觀預期。但是跨季后，4月初票據轉貼現利率明顯回落，利率走勢與去年同期類似（見圖5），市場又開始對4月信貸產生悲觀預期，但我們認為可以樂觀一些。

事實上，這種悲觀預期在2、3月已有體現。1月信貸超預期后，2月市場擔心需求被透支，而2月信貸又超預期。隨后市場又擔心3月信貸需求被透支，目前我們預期3月信貸繼續維持較好態勢（見3月社融前瞻《預計社融增速9.9%》），市場的悲觀預期一方面源自過去幾年經濟動能和信貸需求前高后低引起的思維慣性，另一方面源自今年兩會政策基調和經濟目標低于預期的線性外推。但從近期服務業PMI、央行調查問卷和旅游消費感知來看，經濟仍在復蘇通道中，內生信貸需求也會繼續恢復。

4月本身是信貸小月，去年4月由于疫情導致基數極低，今年4月銀行信貸規劃缺乏合適參照系，可能導致銀行對4月信貸供需格局產生分歧，這種情況下月初票據利率對信貸需求的指向意義不強，不必過多關注。我們預計，在去年極低基數上，4月信貸大概率繼續維持同比多增，同時信貸結構也會明顯改善。

近期市場又關注存貸款利率調整的可能，我們的理解如下。

關于存款利率。目前存款基準仍在，但短期調整可能性較低，存款利率的調整主要依賴存款自律機制引導（主要是引導上浮幅度），銀行自身也有一定自由裁量權。存款自律機制改革和下行引導從21年開始就在進行，不同類型和不同地區銀行調整進度、幅度甚至方向可能會有差異，所以如果出現存款掛牌利率調整事件，需要去關注其為個別銀行或特定區域現象，還是全國性自律機制引導動作。目前看，雖然引導存款利率下行是絕大部分銀行期待，往后看也有空間，但由于存款競爭存在囚徒困境特征，同時銀行體系對存款利率市場化調整機制（參考10Y國債和1YLPR利率）也還在摸索期，全行業存款利率下行還需要央行通過全國利率自律機制進行引導，目前是否時機已到還有待觀察。

關于貸款利率。貸款利率引導權限不在省，甚至不在自律機制，在更高決策部門。一季度信貸超預期，貸款利率和銀行息差也在歷史低位，繼續引導貸款利率下行可能不是當前信貸政策的重心，預計近期LPR下調概率不高。

本文作者：廣發證券銀行分析師倪軍S0260518020004、王先爽S0260520040002、文雪陽，來源：廣發證券，原文標題：《信貸分歧再現，存貸利率會調整嗎？【銀行資負跟蹤第22期】》

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