碳酸鋰價(jià)格跌跌不休，關(guān)聯(lián)交易又被問(wèn)詢(xún)，市值縮水超2500億港元的產(chǎn)業(yè)鏈龍頭贛鋒鋰業(yè)（01772）已被抬進(jìn)ICU。

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智通財經(jīng)APP了解到，近五周，碳酸鋰連續下跌，累計跌幅超過(guò)20%，行業(yè)悲觀(guān)情緒漫延，贛鋒鋰業(yè)近四周跌幅也超過(guò)20%。然而，該公司利空仍不斷，在8月11日，收到A股交易所問(wèn)詢(xún)函，超10億元的關(guān)聯(lián)交易推上風(fēng)口，延遲回復又遭到投資者質(zhì)疑。該公司股價(jià)曾于2021年9月最高價(jià)達185港元，現價(jià)僅為40多港元。

實(shí)際上，該公司還是有野心的，即便是行業(yè)價(jià)格下跌，下游需求飽和，仍在大舉收購擴張，傾盡所有資源，包括股東等，布局上游領(lǐng)域，收入成長(cháng)迅猛，然而利潤波動(dòng)卻很大，受價(jià)格影響，2022年利潤率大幅下滑，2023年上半年預計仍繼續下滑。顯然，盈利能否改善成為投資者對該公司的核心預期。

下游需求階段性飽和，但贛鋒鋰業(yè)仍處于快速擴張階段，產(chǎn)業(yè)鏈布局或是為了降低成本，那么還有投資機會(huì )嗎？

下游庫存高企，價(jià)格短期難有回暖

智通財經(jīng)APP了解到，贛鋒鋰業(yè)是鋰電產(chǎn)業(yè)鏈龍頭，布局了鋰電上游鋰礦資源，中游材料，包括金屬鋰以及鋰電化合物等，以及也布局了終端電池產(chǎn)品，從結構上看，上游主要為資源內供，基本不貢獻業(yè)績(jì)，中游占收入比重最大，超過(guò)八成，而下游產(chǎn)品近幾年才發(fā)力，業(yè)績(jì)貢獻較低，不過(guò)動(dòng)力電池行業(yè)對公司業(yè)績(jì)影響最大。

下游需求端依賴(lài)于新能源汽車(chē)的發(fā)展，2020-2022年新能源汽車(chē)基本保持三位數的復合增長(cháng)，2023年有所放緩，對動(dòng)力電池的需求增長(cháng)也隨之放緩，而動(dòng)力電池產(chǎn)能增速遠遠高于新能源車(chē)的產(chǎn)能增速，導致出現了產(chǎn)能過(guò)剩。根據EVTank統計數據，2023年上半年我國動(dòng)力電池累計產(chǎn)量293.6GWh，而同期動(dòng)力電池累計裝車(chē)量?jì)H為152.1GWh，相當于半年攢了141.5GWh的庫存，產(chǎn)能過(guò)剩比率達到48.2%。

截止2022年，全產(chǎn)業(yè)鏈的動(dòng)力電池庫存164.8GWh，加上今年上半年未消化的量，累計達306.3GWh，按照2022年力電池裝機量/新能源產(chǎn)量算，每一輛車(chē)配動(dòng)力電池45.9千瓦（度），庫存量相當于要667萬(wàn)輛新能源車(chē)去消化，即便未來(lái)每輛車(chē)配的電池度數提升至100度，300萬(wàn)輛去消化，可見(jiàn)行業(yè)已過(guò)分透支。

庫存越來(lái)越高，意味著(zhù)上游材料采購意愿下降，價(jià)格也將難有起色而持續下跌。根據數據顯示，今年上半年，磷酸鐵鋰材料以及5系三元材料價(jià)格跌幅均超過(guò)35%，而電池級碳酸鋰價(jià)格跌幅超過(guò)50%。要想提振產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格，靠新能源車(chē)消化已不太可能，需要儲能業(yè)務(wù)的高速發(fā)展，目前電化學(xué)儲能市場(chǎng)規模保持雙位數的增長(cháng)，在整個(gè)儲能行業(yè)中占比較低，但占比不斷提升，已超過(guò)20%。

產(chǎn)能擴張促成長(cháng)，上半年盈利悲觀(guān)

儲能行業(yè)在中短期內依然是抽水蓄能占主導，電化學(xué)儲能難以撼動(dòng)，這可能導致在較長(cháng)的一段時(shí)間里，鋰電產(chǎn)業(yè)鏈的價(jià)格下跌至低位。贛鋒鋰業(yè)于2022年金屬鋰系列產(chǎn)品、鋰電池及材料收入貢獻分別為82.68%及15.49%，毛利潤貢獻分別為93.73%及5.58%，兩大業(yè)務(wù)對價(jià)格敏感性都較大。

該公司主要有六大生產(chǎn)基地生產(chǎn)鋰產(chǎn)品，包括江西萬(wàn)噸鋰鹽、新余贛鋒、寧都贛鋒、宜春贛鋒及奉新贛鋒以及河北贛鋒，鋰產(chǎn)品于2022年產(chǎn)能約為15萬(wàn)噸/年，核心產(chǎn)品包括碳酸鋰，產(chǎn)能4.1萬(wàn)噸/每年，氫氧化鋰8.1萬(wàn)噸/每年以及金屬鋰2150噸/每年。今年Q1，在產(chǎn)能擴張下，收入仍繼續高增長(cháng)，但利潤首次下滑，如果按照Q2價(jià)格跌幅，Q2利潤下滑幅度預計高于Q1，上半年盈利較悲觀(guān)。

通過(guò)收購擴張產(chǎn)能，對價(jià)格下跌有一定的彌補，但下游庫存堆積，需求萎靡下，產(chǎn)銷(xiāo)率可能出現下滑，導致銷(xiāo)量不及預期。不過(guò)產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格前期大幅下跌筑底，后期價(jià)格有一定支撐，跌幅預計將縮窄。不過(guò)該公司高瞻遠矚，將經(jīng)營(yíng)戰線(xiàn)擴大至8年，計劃2030年或之前形成總計不低于60萬(wàn)噸/每年，將是目前產(chǎn)能的4倍以上，中短期價(jià)格受到庫存壓制，但長(cháng)期新能源車(chē)增量及儲能發(fā)展驅動(dòng)價(jià)格回歸。

值得注意的是，贛鋒鋰業(yè)收購擴張并非盲目，而是沿著(zhù)產(chǎn)業(yè)鏈，除了產(chǎn)能外，還以降低成本為目標。比如其通過(guò)新余贛獲得松樹(shù)崗鉭鈮礦項目62%股權；完成馬里Goulamina鋰輝石項目收購，獲取馬里鋰業(yè)50%的股權；完成對Bacanora的要約收購，目前公司持有Bacanora公司及Sonora鋰黏土項目100%股權等。

該公司旗下鋰輝石資源主要分布在澳大利亞、非洲、愛(ài)爾蘭以及中國江西，目前資源自給率為27%，按照未來(lái)規劃，有望提高至69%。而隨著(zhù)供應鏈渠道結構的改善，預計將對沖產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格的下移，同時(shí)在擴張計劃下穩固上游龍頭地位，市場(chǎng)份額持續提升，有望在長(cháng)期需求驅動(dòng)價(jià)格回暖而受益。

此外，贛鋒鋰業(yè)電池業(yè)務(wù)有望成為第二增長(cháng)動(dòng)力。目前該公司已實(shí)現超6GWh動(dòng)力/儲能出貨量，重慶贛鋒20GWh新型鋰電池科技產(chǎn)業(yè)園項目以及新余動(dòng)力電池二期年產(chǎn)10GWh項目均已開(kāi)工，預計2023年最高將達到12GWh年化產(chǎn)能。動(dòng)力電池行業(yè)市場(chǎng)集中度高，寧德、比亞迪及中航穩固前三席，下游價(jià)格戰傳導上游，動(dòng)力電池競爭激烈，利潤率低，預計公司為獲取市場(chǎng)使得利潤率保持在低位。

估值短期預計承壓，中長(cháng)期仍值得期待

關(guān)聯(lián)交易市場(chǎng)最為敏感，關(guān)乎股東利益以及投資者知情權，尤其涉及到幾十億的收購，贛鋒鋰業(yè)將收購觸手伸至股東領(lǐng)域。在今年7月份，該公司擬向股東李良彬收購鑲黃旗蒙金礦業(yè)開(kāi)發(fā)有限公司的70%股權，總代價(jià)為約14.24億元，公告稱(chēng)收購是為了保障發(fā)展所需原材料的供應，及進(jìn)一步完善公司的資源布局。

然而，蒙金礦業(yè)基本面并非優(yōu)質(zhì)，截止今年上半年，資產(chǎn)負債率高達101.32%，相當于資不抵債，主要是蒙金礦業(yè)開(kāi)發(fā)建設向股東和銀行的借款導致，收購后將產(chǎn)生超過(guò)14億元的商譽(yù)值，還要承擔還款，債務(wù)壓力較大。不過(guò)該項目已取得采礦權許可證，開(kāi)采規模60萬(wàn)噸╱年，礦區面積2.34平方公里，有效期限至2023年11月，開(kāi)采礦種為鉭礦、鈮礦、鋰礦、銣礦及銫礦。

鑒于關(guān)聯(lián)交易，交易所發(fā)出問(wèn)詢(xún)函，該公司已申請延遲回復，此次收購仍有變數。不過(guò)部分機構投資者及管理層近期用腳投票，紛紛減持，比如小摩于7月5日及13日減持合計超過(guò)1億港元；高管傅利華、徐建華先生和楊滿(mǎn)英都有減持計劃，其中傅利華于7月中旬作出了減持動(dòng)作。

綜合看來(lái)，碳酸鋰價(jià)格短期未見(jiàn)底，預計仍處繼續探底，中長(cháng)期受益于新能源車(chē)及儲能行業(yè)發(fā)展，價(jià)格有望回升高位，贛鋒鋰業(yè)作為產(chǎn)業(yè)鏈龍頭，高瞻遠矚，在金屬鋰系列產(chǎn)品產(chǎn)能不斷擴張，戰線(xiàn)拉長(cháng)至2030年，將受益長(cháng)期需求釋放。同時(shí)，通過(guò)收購供應鏈渠道優(yōu)化，有望提升盈利能力。

短期而言，業(yè)績(jì)受價(jià)格回落影響較大，估值可能持續承壓，而且動(dòng)力電池行業(yè)競爭激烈，業(yè)務(wù)產(chǎn)能投產(chǎn)可能不及預期，及關(guān)聯(lián)交易懸而未決，對估值也都將產(chǎn)生影響，不過(guò)就中長(cháng)期而言，仍值得期待。

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