焦點財經訊1月5日，中金發布《 三輪土拍：市場延續低溫，城投份額走高》報告。

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中金指出，截至2022年末，試點22城已基本完成2022年全部集中土拍，整體來看年末土拍成交量受補充輪次影響較二輪走高，地塊維持高質量，但市場溫度依然低迷，央國企拿地份額提升，地方城投發揮托底作用。向前看，我們預計行業需求端政策和其他宏觀政策還將進一步發力，帶動銷售在疫情影響消退和推盤上量后有所修復；中長期來看，我們繼續看好財務穩健、土儲優質、拿地積極的均好型房企在行業格局優化過程中的受益邏輯。

以下為報告全文：

盡管多城額外進行補充輪次土拍，2022年22城宅地成交總量仍降四成。截至2022年末，除沈陽、長春外20個試點城市年內的三輪集中土拍均已收官，其中18城進行額外一至三輪次的補充土拍。房地產下行周期背景下，22城整體累計供應宅地宗數較2021年下降33%，其中僅合肥增長（73%），成都、杭州持平，廈門、無錫等4城跌幅小于10%；累計成交宅地建面較2021年下降42%，僅合肥、寧波、無錫3城跌幅小于10%，鄭州、重慶等7城跌幅超過50%。從節奏上看，試點城市普遍采取“少量、多次”的供地方式，正式的前三個輪次推地時間較2021年提前1-3個月，分別集中在二至三月、五至六月與八至九月，后續增設了數輪補充土拍，整體供應節奏更均勻。向前看，考慮到2023年樓市呈現緩慢修復態勢，我們預計土地市場熱度或將表現為前低后高，推地節奏側重于下半年。

受補充輪次影響，年末土拍成交量有所提升，地塊延續前二輪的高質量。為便于分析數據趨勢，我們將第三輪及補充輪次土拍結果匯總分析，后文統一以“第三輪”指代[2]。受補充輪次影響，今年第三輪集中土拍累計推出宅地698宗，環比二輪增長49%，宅地成交建面為6292萬方，成交金額為7448億元，較二輪增長49%和37%（排除補充輪次后下降6%和10%）。本輪土拍延續年內前兩輪高質量，對應成交地塊周邊商品房可比售價較首輪與二輪持平與略降3%，較去年三輪均價提升24%。

三輪土拍供地策略邊際放松，但市場溫度仍低迷，拿地利潤空間基本走平。本輪集中土地基本延續二輪供地策略，呈現出一定邊際放松，近四成城市土地競拍規則較二輪有所寬松，包括取消“限房價”（南京）、取消“競高標/競首付比例/競現房”環節（武漢、合肥、福州、北京）、部分地塊采取“價高者得”（武漢）以及下調保證金比例（青島、重慶）。盡管地塊維持高質量且供地策略有所放松，市場整體溫度依然低迷，最終成交溢價率與成交地貨比較二輪（4.5%和0.487）下行至2.4%和0.478，我們估算的土拍靜態凈利率較二輪基本持平為8.7%。

三輪集中土拍地方國企拿地份額升至歷史新高，非房企拿地份額也處高位，龍頭房企拿地份額邊際下行；Top10拿地房企中七席與二輪保持一致，集中度亦有所下行。

? 按企業性質劃分：三輪集中土拍地方國企拿地份額進一步提升并達到歷輪次之最（成交建面和金額占比分別提升11ppt和8ppt至68%和61%），份額提升基本均來自于地方城投（成交建面和金額占比分別提升12ppt和10ppt至54%和39%），民營企業拿地份額基本持平、仍處低位（成交建面占比略降2ppt至17%，成交金額占比略增1ppt至18%），央企拿地份額有所下行（成交建面和金額占比分別下行9ppt和9ppt至15%和21%），其中地方國企平均地貨比較二輪（0.484）下行至0.449，隱含潛在利潤空間邊際提升明顯。

? 按主營業務和銷售規模劃分：一方面，非房企拿地份額占比仍處于高位（成交建面和金額占比分別提升1ppt和2ppt至30%和23%）；另一方面，銷售Top50龍頭房企拿地份額較二輪下滑明顯（成交建面和金額占比分別下滑23ppt和21ppt至19%和34%），其中Top10、Top11-30、Top31-50房企拿地金額占比分別下滑10ppt、8ppt、2ppt至19%、11%、3%。從龍頭房企內部結構看，本輪拿地金額排名前10名的全國性房企分別為中海、保利、建發、中建、華潤、綠城、中交、濱江、萬科與華發，其中綠城、中交、萬科替換了二輪的招蛇、越秀、中國金茂，除中交、華發、萬科之外的7家企業亦為2022全年拿地金額Top10[3]；此外，本輪Top10全國性房企累計拿地金額為1759億元，占比由二輪（37%）下滑13ppt至24%。

2022年土地市場成交量跌逾三成，僅少數核心城市溢價率邊際略升。2022年300城宅地成交建面同比下跌31%，其中集中土拍22城同比下降42%，在去年低基數下非22城同比跌幅較淺為-25%；宅地成交金額同比下降31%，其中22城與非22城均同比下降31%，隱含22城與非22城均價分別同比增長20%（主要來源于地塊位置和質量提升明顯）和下降8%。同時，受補充輪次土拍影響，三輪土拍中15城成交金額高于二輪，但僅有北京、寧波、杭州溢價率較二輪有所提升（三輪6.9%、8.9%、5.7% vs. 二輪5.9%、4.0%、5.2%），反映其溫度略有回升；其他城市均基本持平或下滑，其中福州、武漢、廣州、天津、無錫、重慶、鄭州7城溢價率為0%或接近0%，表明城投托底背景下底價成交情況普遍。

2022年三輪集中土拍情況匯總

圖表1：2022年22個集中土拍城市宅地推出進度

資料來源：中指數據庫，中金公司研究部

注：1）數據時間截至2022年12月31日；2）淡粉到黑色分別表示一輪到六輪。

圖表2：2022年22個集中土拍城市宅地成交進度

資料來源：中指數據庫，中金公司研究部

注：1）數據時間截至2022年12月31日；2）采用累計成交建面占2021年實際成交面積來衡量成交進度；3）寧波四輪土拍將在2023年1月12日完成出讓，北京與杭州五輪土拍將在2023年2月7日前完成出讓。

圖表3：歷次22城集中土拍綜合指標對比

資料來源：中指數據庫，各城市自規局，中金公司研究部

圖表4：歷次集中土拍各城拍賣方式與保證金比例

資料來源：中指數據庫，各城市自規局，中金公司研究部

圖表5：歷次集中土拍拿地利潤率估算

資料來源：中指數據庫，中金公司研究部

注：上述利潤率是我們基于土拍成交數據的推算結果。

圖表6：歷次集中土拍企業拿地結構

資料來源：中指數據庫，各城市自規局，企業信用信息公示系統，中金公司研究部

圖表7：歷次集中土拍不同所有制企業拿地平均地貨比

資料來源：中指數據庫，各城市自規局，中金公司研究部

圖表8：2022年三輪集中土拍拿地金額靠前的主要房企拿地總量及結構

資料來源：中指數據庫，各城市自規局，企業信用信息公示系統，中金公司研究部

圖表9：2022年三輪集中土拍拿地金額靠前的主要房企拿地總量及結構（續）

資料來源：中指數據庫，各城市自規局，企業信用信息公示系統，中金公司研究部

圖表10：2022年三輪與2022年二輪集中土拍各城市主要指標對比

資料來源：中指數據庫，各城市自規局，中金公司研究部

注：由于長春和沈陽在2022年未進行第三輪集中土拍，因此上圖不包含長春和沈陽兩座城市。

2022年土地市場整體情況

圖表11：歷年土地市場關鍵指標對比

資料來源：中指數據庫，中金公司研究部

估值

圖表12：A股地產公司歷史NAV折讓水平和動態市盈率

資料來源：公司公告，Wind，中金公司研究部

圖表13：港股地產公司歷史NAV折讓水平和動態市盈率

資料來源：公司公告，Wind，中金公司研究部

關鍵詞： 三輪土拍延續低溫 城投份額走高