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美國金融狀況指數出現改善

隔夜公布的美聯儲會議紀要，可以被認為是2022年12月中旬公布的美聯儲各項預測的“破解版”。市場與美聯儲的核心分歧仍然存在。簡言之，即美聯儲認為市場對于通脹的展望過于“樂觀”，但市場認為美聯儲對經濟減速的風險“視而不見”。

在這份會議紀要公布前，廣泛受到關注的職位空缺數提前公布，結果略超市場預期，職位空缺率也保持在6.4%的高位上。勞動力市場仍然是未來一段時間市場和美聯儲需要關注的焦點，其重要性在一定程度上可能超過對通脹的關注。

與此同時，美聯儲談及了兩次議息會議之間（即2022年11月1-2日至2022年12月13-14日），美國以及海外的金融狀況指數出現了緩解，這也在暗示其貨幣政策的收緊并沒有對金融市場帶來消極的影響。

所有的問題最后的焦點仍然在“衰退”上，與2022年11月份的會議紀要相比，美聯儲對于“衰退”的看法仍然曖昧，本月用詞為‘still viewed the possibility of a recession sometime over the next year as a plausible alternative to the baseline’. 也就是說，美聯儲“仍然認為衰退是一種可能的風險情境”，簡單而言，美聯儲認為經濟即使會有下行，也不會有大麻煩。而從股票和債券市場的表現來看，市場則認為“衰退”無可避免。

隔夜公布的美聯儲會議紀要，可以被認為是2022年12月中旬公布的美聯儲各項預測的“破解版”。對于當時的市場而言，其無法理解的幾個問題是：

美聯儲同時調高失業率和核心通脹率的預測，是2022年12月份經濟預測的核心變化。這種看似“不合邏輯”的預測背后，是美聯儲對于薪資增速的擔憂。但市場認為CPI已經明顯加速，因此美聯儲調高通脹預期并不合理。同時，薪資增速也可能因為勞動力市場降溫而出現放緩。

與此同時，美聯儲調降了2023年的經濟增速，但不認為經濟會陷入衰退。這也支撐其繼續加息至5%以上的基本立場。但市場認為經濟在失業率上升如此迅速的情況下大概率會陷入“衰退”。

這幾點形成了市場與美聯儲的核心分歧。簡言之，即美聯儲認為市場對于通脹的展望過于“樂觀”，但市場認為美聯儲對經濟減速的風險“視而不見”。

在這份會議紀要公布前，廣泛受到關注的職位空缺數提前公布，結果略超市場預期，職位空缺率也保持在6.4%的高位上。對于勞動力市場的判斷，可能是目前唯一市場與美聯儲沒有太多分歧的地方——即勞動力市場仍然保持強勁。但結論也不盡相同，美聯儲認為通脹壓力難以解除，但市場認為通脹已經見頂并將明顯回落，勞動力市場降溫只是時間問題。

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“雞同鴨講”

市場與美聯儲的“雞同鴨講”事實上是對一個問題的不同反應。從通脹走勢來看，長期通脹趨勢大概率已經提升，但市場并不關心中期問題。市場只關心未來幾個月的通脹走勢，而很顯然在連續兩個月的通脹低于預期后，未來一兩個季度的通脹大概率會邁向5%以下的水平，對于市場而言，如果美聯儲加息至5.1%，那么實際利率將轉正，這對于過去兩年深陷通脹泥潭的美國經濟和金融市場而言，不啻是個好消息。

但美聯儲看到的是 5% 的通脹水平仍然遠高于其通脹控制目標，而且稍不留神，通脹可能會在今年下半年再度走高。因此即使實際利率會在未來幾個月轉正，也不能輕言勝利。與此同時，美聯儲談及了兩次議息會議之間（即 2022 年 11 月 1-2 日至 2022 年 12 月 13-14 日），美國以及海外的金融狀況指數出現了緩解，這也在暗示其貨幣政策的收緊并沒有對金融市場帶來消極的影響。

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什么是金融狀況指數？

金融狀況指數在發達國家應用較為廣泛，其反映出各個金融市場（包括股票、債券以及一般融資）的整體運行狀況，被認為是反映金融體系健康和有效程度的重要指標。美聯儲提及通脹掛鉤債券收益率出現下降，同時市場對于未來加息路徑有所下調。股票和債券表現相對平穩并有不錯收益，同時融資成本有所下降——尤其是抵押貸款利率水平。從海外的情況來看，美元貶值意味著資金部分回流非美市場，中國的疫情防控政策調整也提升了風險偏好。

從這些表述來看，美聯儲一方面需要擔心勞動力報酬上升帶來的通脹問題，另一方面市場對于貨幣政策緊縮并沒有“過激反應”，甚至開始對于加息即將進入尾聲而“彈冠相慶”。因此，美聯儲不能也沒有必要在這樣的關口輕易松口，是2022年12月份會議紀要給出的最重要信息。

圖 1：美國金融狀況指數出現改善

圖 2：抵押貸款利率出現了一定的下行

總體而言，市場對于會議紀要的反應較為平淡，這主要也是因為在 FOMC 會議之后，市場已經出現了相關的波動，近期美股的下跌也反映出市場對于未來經濟 “ 衰退 ” 的擔憂。而且市場與美聯儲之間本身就是一個 “ 相愛相殺 ” 的關系 —— 市場在觀察美聯儲的政策基調的同時，美聯儲也在考察市場的變化，本月對于金融狀況指數的特別提及，也反映出美聯儲并非完全 “ 刀槍不入 ” 。

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“衰退”仍沒有共識

當然，所有的問題最后的焦點仍然在“衰退”上，與2022年11月份的會議紀要相比，美聯儲對于“衰退”的看法仍然曖昧，本月用詞為‘still viewed the possibility of a recession sometime over the next year as a plausible alternative to the baseline’. 也就是說，美聯儲“仍然認為衰退是一種可能的風險情境”，簡單而言，美聯儲認為經濟即使會有下行，也不會有大麻煩。而從股票和債券市場的表現來看，市場則認為“衰退”無可避免。從近期美國10年國債的表現來看，壓制其上行的主要因素仍是美國的內部因素，即“衰退”預期，而主導其上行的主要因素則是來自外部的因素——比如說日本央行的貨幣政策正?；M程以及中國經濟展望的改善。而這些因素在下一次議息會議前可能也不會有特別的明確走向，市場和美聯儲都只能“照本宣科”地自說自話。

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