微醫控股有限公司(以下簡稱“微醫”)已經正式向港交所遞表，將由此成為“數字醫療第一股”。

從商業模式比較看，目前已上市的平安好醫生、京東健康、阿里健康雖然各具特點，但他們之間的競爭其實屬于醫藥領域的“三國殺”，相對地，微醫則更突出“醫療”的屬性。

顯然，比起賣藥，專注醫療固然顯得高大上一些，然而，擺在微醫面前的難題卻是“互聯網+醫療”的商業模式似乎難有變現的窗口。事實上，那些有關微醫盈利、知名機構長年多輪融資的傳聞，與公司近三年虧損80億的現實形成強烈反差，這引發外界對微醫商業模式及其成長性的關注。

12輪融資仍巨虧數十億

千呼萬喚始出來。

在多次上市傳聞過后，有著“中國最大數字醫療服務平臺”之稱的微醫終于在“愚人節”向港交所遞表。

微醫成立于2004年，目前主要業務包括“醫療服務”及“健康維護服務”。醫療服務主要包括數字醫療咨詢及診斷、綜合醫療服務、?？漆t療服務等業務;健康維護服務涉及數字慢病管理服務和健康管理服務業務。

微醫招股書中的一切都能讓資本市場對其充滿了想象，例如：微醫創建并運營了中國首家互聯網醫院，以“互聯網+醫療健康”創新模式開啟了中國數字健康產業新時代。據公開數據顯示，自2006年起，微醫先后經歷了12輪融資，主要投資者包括騰訊、高瓴資本、五源資本、中投中財、友邦保險、啟明創投、高盛集團等。

從數據上看，微醫近三年營收翻倍、毛利提升。2018年、2019年和2020年，微醫的營收分別為人民幣2.55億元、5.06億元和18.32億元;毛利分別為0.76億元、1.18億元和4.98億元;毛利率分別為29.9%、23.3%和27.2%。

有趣的是，早在 2016年，微醫就自稱實現營收12億元，其中，醫、藥、險三個項目全部實現盈利，占比分別為45%、35%、20%。

然而，招股書顯示，公司近三年凈虧損分別為40.52億元、19.37億元和19.14億元，經調整凈虧損分別為4.15億元、7.57億元、8.69億元，三年累計虧損近80億元，經調整累計虧損超過20億元。換言之，公司近三年燒錢不少。

疫情期間異軍突起 穩定盈利模式待定

以“健康有道，就醫不難”為宣傳口號、在疫情期間自譽為“空中主力”的微醫，似乎一直在摸索成熟穩定盈利的商業模式。

微醫的前身是“掛號網”，其創始人廖杰遠也在多個場合講述創立微醫的初衷“就是為了解決掛號難的問題”。

患者掛號難的核心痛點是難在掛專家號難，然而，以解決掛號難痛點的掛號業務能為微醫貢獻持續高額的盈利嗎?

“微醫的掛號業務很難盈利。與西方預約診斷疾病花費占總體花費多的大環境不同，中國自建國以來的很長一段時間診斷疾病是不需要花錢的，只有治病配藥方才需要花錢。”北京鼎臣醫藥管理咨詢中心負責人史立臣對《投資者網》分析稱，“事實上，很難判斷微醫能得到多少緊缺的專家號，而這些專家號能為微醫帶來多少收益又是另一個問題。”

此外，微醫招股書中提及整合醫保支付，實際上，這條路“道阻且長”。雖然微醫的泰安模式被普遍認為是線上與線下合作的成功案例——線上為線下分流，線下為線上引流，優勢互補，但是“泰安模式”可以推廣至全國市場嗎?

“由于各地政策寬嚴及醫保池深淺不同，在目前各地醫保尚未聯網的情況下，廣泛推廣的難度很大。”史立臣向《投資者網》分析道，“由于政策層面很難放開醫保盈利這個領域，所以，某種程度上，涉足醫保業務且能獲得盈利的商業模式可能并不會如預期般那么理想。”

如果說掛號業務、醫保支付整合業務都因為盈利能力差強人意而淪為概念上的王者、現實中的雞肋，那么剔除合并生殖業務帶來的增益，微醫是如何在2020年實現營收提升、虧損收窄的呢?

一位長期關注醫藥領域的行業觀察者向《投資者網》指出，疫情隔離期間，大量醫生居家開展包括志愿武漢行動在內的線上診療，這使得微醫、春雨醫生等一批非頭部的互聯網醫療原生平臺獲得了更大知名度，而且政策支持也全面有利于它們的快速發展。

疫情帶來的短期用戶增加是否能夠轉變為長期活躍用戶?換句話說，微醫的產品對消費者而言是否有足夠的粘性呢?

從微醫近三年業績的變化看，包含“慢病治療”的健康維護業務逐漸拉開了與醫療業務的差距，截止2020年底，微醫累計慢性病用戶超過14.5萬。數字慢病管理服務會員貢獻的年均營收約3600元。這是否意味“慢病治療”可以成為商業模式里盈利的一個穩定出口?

“慢病治療本身是可以構成用戶粘性的”，史立臣向《投資者網》分析到，“但是，慢病治療其實是復診行為。慢病管理的大前提是要了解患者以前治病的經歷，還有要掌握所有數據。否則，與其說慢病管理不如說開藥。”

行業規范落地前 一切皆有可能

事實上，在部分VC/PE 投資人的眼中，無論是招股書中的山東泰安模式還是互聯網醫療的概念，似乎都已經在當下無法獲得持續認可。

“微醫上市的目的是比較明確，就是前期投資者要退出。”電商天使投資人、前京東電商戰略分析師李成東向《投資者網》直言，“目前微醫只是單純的概念股，與京東健康、平安好醫生相比沒有特別突出的優勢，而后者已經擁有了更大的體量與更多的資本支持。商業模式上看，微醫要獲利還是相對較難的。”

號稱擁有自有醫生超過500人的微醫，其自身醫療服務能力也相對較強。史立臣向《投資者網》分析稱，“如果將醫生資源和藥品(醫療+醫藥)對接起來，那么，微醫未來盈利的可能就非常大?；ヂ摼W加醫藥可盈利是因為有直接可變現的載體。微醫等主打醫療牌的企業，實際應整合醫療加醫藥的資源。這個行業未來發展的趨勢是，以‘藥’作為變現載體，又有線上的醫生會員，以‘醫’作為服務保證。”

值得留意的是， 4月15日，國務院辦公廳發布《關于服務“六穩”“六保”進一步做好“放管服”改革有關工作的意見》指出，在確保電子處方來源真實可靠的前提下，允許網絡銷售除國家實行特殊管理的藥品以外的處方藥。這被外界解讀為政策端釋放出了行業洗牌的信號。

“在行業規范落地前，一切皆有可能”，史立臣向《投資者網》分析稱，“在行業規范建立之前，是否能快速建立知名度與美譽度，將在很大程度上決定微醫的未來。另外，微醫可以嘗試與某些公立醫院合作，就目前來看，越是小的且擁有成熟醫藥平臺的企業，就越有與某些公立醫院合作共贏的可能。”(陸永俊)