2022年是全球高通脹、利率上升、俄烏沖突和疫情深度影響全球經濟的一年，美國加速加息、地緣政治沖突升級、疫情反復、產業政策變化劇烈……實體經濟周期調整，也導致了金融市場的低迷共振，連續兩年的市場大跌在國內資本市場也比較少見。百億私募正心谷擅長深度產業研究，專注創新和變化，但投資風格也在短期遭遇了挑戰。然而，挑戰中孕育著機遇。

2023年初，疫情政策放開，A股、港股市場處于中期底部，市場很可能會出現估值預期與盈利共同擴張。具備核心優勢的中游制造業企業蓬勃發展，消費和互聯網領域逐漸回暖，醫藥行業觸底回升。

(資料圖片僅供參考)

本文依據正心谷投研團隊在與客戶的多場交流會上分享的2023年度策略整理得出，包括重點行業機會展望和深度研究心得，對過去兩年資本市場的投資復盤，交流其他投資者關心的問題。

摘要：

1.2023年相比2022年是一個更加可為的市場。

2.指數層面，中國市場已經連續兩年較大調整，繼續調整空間不大。

3.估值層面，一些板塊經過深度調整后估值處于較低水平。

4.過去兩年對市場的制約因素正在改善。

5.資本市場逐步進入政策“呵護”周期。

6.未來看好的投資機會主要包括：低估值的高品質資產、醫藥行業的投資布局機會、具備核心優勢的中游制造業企業、消費和互聯網領域的復蘇機會。

過去：投資發生了什么變化？

從上一個牛熊轉換到現在的近7年情況來看，投資可以明確地分成兩個階段，2016年到2021年初是一個核心資產的牛市，體現為中國版的漂亮50，比如消費、醫藥和科技中的核心資產，都取得了非常好的超額收益。例如，正心谷當時買入的消費品中的白酒、醫藥中的核心公司以及一些互聯網龍頭公司等，產生了很大的收益。當然過去兩年，投資環境發生了很大變化，也對全行業投資機構包括正心谷帶來了相當大的壓力。這樣的變化可以歸納為以下四個方面：

第一，從經濟結構上看，2016年到2021年，消費端是消費升級，年輕人消費的崛起；醫療端是人口的老齡化，創新藥的加速推進；科技端是國產自主可控、國產替代、消費電子行業的加速發展，以及汽車電子行業的初步形成。但是，從2021年開始，這些動力都已經相對弱化，使得中國版漂亮50的很多股票都出現了盈利增長的減速，不少細分成長股轉變為了價值股。

第二，從股市的資金結構上看，從2016年到2021年，大量外資流入中國A股市場，在這5年期間，大概流入了3.2萬億的外資。外資的流入也使得基金公司的投資行為發生了很大的變化，很多投資人認為這樣的環境是可以持續的，未來仍會有大量資金流入，基金規模也持續大幅增長。這兩點使得很多優質上市公司的股價出現了超預期的上漲，使這類資產在2020年年底、2021年年初出現了高估的現象。

第三，從外部環境來看，上一個五年的GDP增長率處于較高水平，地緣政治和中美博弈相對處于可控范圍。

第四，國際貨幣政策環境在2016年-2020年中是比較有利的，特別是到了疫情之后，美聯儲大量放水和降息，利率在0%附近，疫情后美聯儲資產負債表大幅擴張，使得投資環境處于一個非常有利的環境中，因此帶來了漂亮50資產的系統性泡沫。所以，正心谷在2016年提出的強者恒強的策略是非常有效的，但是到了2021年，強者恒強的相關公司基本都出現了相當大的泡沫。

總結來看，前面五年的投資處于一種正反饋中，投資者也認為基金業績與新基金發行的正反饋可以延續，體現在投資操作層面就是大家換手比較少，以長期持有為核心目標。而2021年以來，以上四個因素的動力都已經下降了，經濟結構發生了很大變化；市場資金結構發生了很大變化，外資不再成為市場增量資金的龍頭；外部環境和國際貨幣政策環境也都發生很大變化，在這種變化下，近兩年投資從增量市場變成了存量市場的博弈，主題投資和行業輪動加快，對傳統的價值投資風格帶來了很大的挑戰，投資面臨短期較大的壓力。

市場：2023年更有可為

大多數板塊本輪調整從2021年3月份開始，調整的幅度和時間跨度都相對充分，絕大多數板塊估值依然處于歷史較低分位數。

宏觀基本面有多方面改善的跡象，疫情管控逐步放開和民營地產融資放松會幫助中國經濟進入復蘇通道，同時美國加息速率最快的階段已經過去，全球流動性壓力也會得到緩解。

指數層面上，中國市場已經連續兩年較大調整，繼續調整空間不大。過去兩年對市場的制約因素也正在改善，資本市場政策層面逐步進入“呵護”周期。

因此，總體而言，相比2022年，正心谷判斷2023年會提供一個更有可為的市場環境。

機會：兼具低估值和高品質的消費、醫藥、制造與周期成長

結構上，正心谷在多個重要方向看到了潛在的投資機會，包括：

1.低估值的高品質資產。

2.醫藥行業的投資布局機會，放開管控后，相關醫藥與醫療器械將會受益。

3.具備核心優勢的中游制造業企業。

4.消費和互聯網領域的復蘇機會，消費細分中，出行、旅游、餐飲等行業的復蘇性機會更具性價比。

5.以新能源汽車、電子元器件為代表的高端制造。

6.宏觀經濟復蘇過程中，一些優質周期成長股的投資機會等。

鑒于國內宏觀經濟在復蘇的過程中依然充滿著不確定性，同時疊加海外潛在的衰退風險，正心谷會更加積極地進行研究和調研，努力在更多的行業做優質公司儲備。

消費：將迎來估值修復

隨著疫情管控優化后的經濟重啟，消費將重回長久期估值體系，迎來估值修復。

消費是一個長久性的投資，在過去的2年，板塊整體估值體系崩塌。當前消費板塊估值還處于過去5年40%分位附近，處于估值洼地。

正心谷對于2023年，甚至2024年的消費投資機會保持樂觀。

原因包括：正心谷通過城市和商場的草根式走訪發現：1、人流和煙火氣恢復超預期，基本面在改善；2、中央擴內需綱領里面，明顯把消費提到了非常重要的一個高度；3、從交易層面來看，大部分消費明星股，過去2年股價接近腰斬，很多基金在消費板塊從大幅超配到平配甚至低配，外資也處于流出狀態。當基本面、預期面、估值面反轉之后，后面資金大概率凈流入。

具體看好的方向中，首先是必選消費會快速恢復，像白酒、食品、商務出行等。然后，隨著疫情的常態化，可選消費也會有更大彈性，例如餐飲、運動服飾等過去被業績壓制比較嚴重的板塊，后面彈性也會更大。另外，地產鏈相關的耐用消費品，隨著房地產政策的利好，例如家具家電、物業等產業鏈龍頭也會超跌反彈。

醫藥：受益于供應鏈復蘇、創新和出海

醫藥行業是2023年特別看好的一個方向。基于以下原因：第一個是人口老齡化仍然會繼續深化，中國即將迎來60歲以上人口的高峰期。第二個是醫保收支端在過去三年有較大變化，醫保結余情況較好，疫情中受到壓制的醫療需求復蘇有望開始。第三個是醫療整個板塊，無論是香港還是A股市場，都是在過去10年后20%以內的估值分位數。

具體思考如下：

第一個策略是復蘇，經歷了第一波的疫情沖擊以后，醫療剛需的恢復預計將會比較明顯，診斷、器械、處方藥都會得到一個明顯的恢復。另外在醫藥融資端從過去2021年到2022年受到了很大的影響，對生命科學的創新研究也有一定壓制，相信在2023年的某個時候，無論是中國還是美國，醫藥的融資端會修復，醫藥的供應鏈也會有一個很大的復蘇。

第二個策略是創新，這永遠都是大醫藥的策略之一。正心谷相信中國企業的創新才剛剛開始。

第三個策略是看好中國企業在海外的拓展，無論是供應鏈方面，還是中國偏制造的醫藥產品，在海外的拓展才剛剛開始。

關于風險，還是會緊密關注疫情方面。從海外的發展的經驗來看，疫情會經過好幾波的發展，邊際影響是逐次降低的，但是醫藥板塊作為資本市場的某類標的，還是一定會密切關注疫情可能對醫藥投資產生的影響。

新能源：需要積極把握細分環節龍頭

中國自主品牌車企在智能電動化和智能化變革下已經占據了領先地位，部分領先車型開始向全國擴張。零部件企業也會隨之崛起，受益于電動化和智能化發展，一批優質成長股將會涌現。

經過2022年充分回調，各個環節估值處于近5年低位，具備長期投資價值。

還有一些細分環節的龍頭，包含鋰電池電動化和智能化核心零部件，投資方向集中，供需關系平穩，競爭格局較好。

復盤：更加強調絕對收益

回顧過去的投資，有兩方面值得深入復盤：一是要進一步加強絕對收益思維；二是加強策略研究，加強對外部宏觀超預期事件的預判，并且要做出決策。

第一方面：公募基金的從業經歷讓正心谷在一些階段還是有相對收益思維的影子，絕對收益思維還要進一步加強，絕對收益的核心就是關注客戶的持有體驗。未來正心谷會更加強調組合的有效倉位，做好止盈。同時，加強了投決會討論，在快速變化的市場下，加強討論頻率，增加對投資機會的立項和判斷，更加精細化進行組合管理。

第二方面：2021年以來的熊市，主要是宏觀層面超預期，投資框架中自上而下的部分起重要作用。特別是基本面之外的國際因素，包括俄烏沖突引起的能源危機、美國超預期加息等一系列外部的較大沖擊。

此外，市場風格快速變化。過去正心谷的策略是選擇優質公司并長期持有，但這兩年在存量博弈下市場是結構性行情、輪動行情為主。正心谷的優勢是產業鏈研究和選股，這樣的投資風格在過去兩年的市場中是比較不適應的。

以往正心谷的投資框架中更強調自下而上，非常重視基本面選股，選擇了很多估值并不貴的優秀企業布局，但這些企業在俄烏沖突、疫情等宏觀超預期因素沖擊下波動率還是很大。這提醒正心谷需要謹慎對待非基本面因素的沖擊，未來在研究框架中，要進一步加強對組合策略的思考。正心谷組建了策略研究小組，前瞻討論市場未來變化，并針對不同情景做好風險防范。

總結：

寒冬今已去，陽春又重還。2023年資本市場實現開門紅，消費、醫藥、新能源等板塊漸次活躍。疫情管控全面放開經濟重啟，房地產支持政策持續發力，流動性合理充裕，各部委多項并舉提振市場主體信心，美聯儲加息已進入尾聲，中美關系趨于緩和，外資重新開始持續流入，市場重新回到可為的時期。

面對未來，正心谷會繼續堅定投資理念，發揮投研優勢，做好長期深度產業研究，靜下心來踏實做好每一個研究，盡力做好每一個投資決策，為客戶創造長期卓越價值。

（文章來源：券商中國）

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